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天味食品(603317)

事件：公司发布2023年半年报，23H1公司实现营业总收入14.26亿元（yoy+17.42%），归母净利润2.08亿元（yoy+25.09%），扣非归母净利润1.78元（yoy+21.76%）。其中，23Q2实现营业总收入6.59亿元（yoy+12.71%），归母净利润0.80亿元（yoy+21.03%），扣非归母净利润0.59亿元（yoy+22.04%）。

核心品类稳步成长，定制餐调渠道增长提速。分产品，23Q2公司火锅调料/中式菜品调料营收分别为2.56/3.75亿元，分别同比+7.6%/+21.6%，核心品类持续增长。分渠道，23Q2经销渠道/电商/定制餐调渠道营收分别为4.79/0.78/0.82亿元，分别同比+0.7%/+124.9%/+44.2%，电商渠道实现翻倍式成长，主要系公司23Q2并表线上中小B渠道复调龙头食萃食品；定制餐调业务表现亮眼，主要系餐饮端需求持续复苏，公司持续加强与头部连锁餐饮合作与拓展。分区域，23H1西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南营收分别为4.17/2.35/3.43/0.93/1.58/0.68/0.93亿元，分别同比+26.54%/+19.60%/+14.40%/-6.81%/+25.18%/+7.98%/+9.50%，核心市场西南/华中/华东速较快，华北地区成长表现较优。截至23H1末，公司经销商数量合计3305家，相比22末净减少109家，其中西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南地区分别净减少52/7/13/9/6/9/13家，主要系公司坚持优商扶商策略，主动优化经销商质量。

Q2毛利率结构性下降，期间费用率收缩。23Q2公司毛利率31.13%（yoy-3.38pcts），毛利率下滑主要系23Q2定制餐调渠道增长提速后营收占比提升，结构性拉低综合毛利率。期间费用率20.49%（yoy-3.42pcts），其中销售费用率11.42%（yoy-6.60pcts），管理费用率8.24%（yoy+2.49pcts），研发费用率1.40%（-0.00pcts），财务费用率-0.57%（yoy+0.69pcts）。管理费用率增加主要系股份支付费用、人工成本、咨询服务费用增加。财务费用率增加主要系利息收入减少。归母净利率14.58%（yoy+0.90pcts），盈利能力持续增强。

投资建议：23H1公司并购食萃食品，有望为全年贡献营收&利润增量。同时，公司中小B线上渠道和对应产品已基本补齐，公司将具备服务包括从单店到大型连锁餐饮在内的B端客户的能力，支撑公司多渠道稳步发展。看好复调细分赛道成长性和公司全国性扩张进程。我们预计公司2023-2025年营收分别为32.78/39.37/46.91亿元，同比增长21.8%/20.1%/19.1%，归母净利润分别为4.27/5.17/6.34亿元，同比增长24.9%/21.2%/22.6%，当前市值对应PE分别为31/26/21X，维持“推荐”评级。

风险提示：消费需求疲软、食品安全事故、原材料价格大幅波动等

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